Na de beursexit van veertien jaar geleden keert bouwbedrijf VolkerWessels terug naar de beurs. Eigenaar Reggeborgh, de investeringsmaatschappij van miljardair Dik Wessels, verkoopt minimaal 31% en maximaal 36% van haar 100% belang. De investeringsmaatschappij wil in de komende jaren het belang verder verkleinen. Afgelopen maandag sprak ik met het management. Na deze meeting en gesprekken met analisten kom ik tot de volgende (verkorte) analyse.
VolkerWessels vandaag
De onderneming behaalde in 2016 een omzet van €5,5 miljard en een operationele winst (EBITDA) van €254 miljoen. Nederland maakt 71% van de omzet en 67% van de operationele winst uit. Qua winstgevendheid is Amerika de 2e markt met 17% van de winst. Opmerkelijk gezien de beperkte omzetbijdrage van 6%. De business in de Verenigde Staten is wel veel kapitaalintensiever dan het gemiddelde van de groep.
Alles draait om focus bij VolkerWessels
Voor Volker Wessels is focus uiterst belangrijk. Het bedrijf wil als winnaar in een niche opereren. In Nederland de focus op huizen, projectenmarkt, energie/telecom en infrastructuur. In Duitsland residentieel vastgoed. Verenigde Staten en Canada focus op wegenonderhoud en infrastructuur. Verenigd Koninkrijk spoor en marine infrastructuur en de regio Greater London. Deze focus leidt tot een bedrijf dat als laagste marge (adjusted ebitda marge) in de afgelopen 20 jaar 3,1% boekte. Een bizar verschil met de andere Nederlandse bouwer die geregeld megaverliezen boeken en nieuwe aandelen uitgeven.
Vooruitzichten VolkerWessels
De vooruitzichten voor de bouwsector lijken prima. Dit reflecteert zich in een orderboek van €8,5 miljard einde eerste kwartaal. Circa 1,5x de verwachte jaaromzet. Gemiddeld verwachten experts een groei in de deelmarkten van Volker Wessels van 4,1%. Dit positieve momentum zou zich de komende jaren moeten reflecteren in een oplopende marge voor Volker. Deze ligt nu op 4,6% en Volker denkt dat 5,5% haalbaar gaat zijn. Dit neem ik nu niet mee in mijn verwachtingen.
Vrije kasstroom als waarderingsmaatstaf
Het vergelijken van Volker Wessels met sectorgenoten blijkt een complexe zaak. Ik kijk in deze dan ook graag naar het cash genererend vermogen. Zoals het management van Volker zelf zegt: cash liegt niet. Voor het jaar 2017 verwacht ik een vrije kasstroom van €180 miljoen en voor 2018 €190. Stel je neemt als belegger genoegen met een vrije kasstroomrendement van 8,5% dan ligt de totale ondernemingswaarde voor Volker Wessels op €2,1 miljard eind 2017 en op €2,2 miljard eind 2018.
Geschreven door Albert Jellema – Wilt u een uitgebreidere analyse lezen en weten of Albert positie inneemt in Volkers Wessels klik dan hier
Albert studeerde in 1999 af als bedrijfseconoom aan de Rijks Universiteit Groningen. Bij ABN AMRO werkte hij als vermogensbeheerder voor welgestelde particulieren om vervolgens mede het hoog dividend aandelenfonds te lanceren. Dit fonds groeide snel naar een beheerd vermogen van ruim €1 miljard. Albert voltooide in de tussentijd de postdoctorale opleiding tot beleggingsprofessional, genaamd CFA. In 2005 benaderd het Nederlandse Hedgefund GO Capital Albert, waar hij uiteindelijk partner werd. Het fondsvermogen steeg in enkele jaren richting de € 600 miljoen. Als co-manager van beide fondsen won Albert verschillende prijzen van onder andere S&P en Morningstar in de categorie aandelen wereldwijd en werd het mede door hem beheerde hedgefund gekozen tot beste fonds van Europa in de categorie aandelen long/short. Naast het oprichten van ProBeleggen in 2014 startte Albert 1Vermogensbeheer.nl waar hij primair verantwoordelijk is voor het beleggingsbeleid.